光大证券：万科基本盘业绩稳定性高，地产+价值逐步凸显

乐居财经讯 李礼 3月26日，光大证券发布万科 A（000002.SZ、2202.HK）A+H 跨市场研究动态报告。

2019 年利润释放节奏趋于平滑，中期内业绩稳定性较高

2019 年公司营收、归母净利润分别同比+23.6%、+15.1%。拟派发每股现金股息 1.045 元，与 2018 年持平，派息率下滑 5pc 至 30%。我们认为公司 2019 年盈利兑现趋于平滑。一方面，竣工面积未完成全年计划，四季度低基数下（2018Q4 营收-3%）营业增速环比放缓。另一方面，盈利水平下滑部分来自于计提土增税同比多增 100 亿元（+51%）、计提表内项目减值损失 11 亿元、计提表外项目减值损失 21.5 亿元等非趋势性因素。展望后续，公司中期内业绩稳定性较高。1）可结算基础扎实，竣工铺排平稳增长，收入端弹性较好。2）中西部利润贡献将继续提高，项目减值准备相对充分，预计后续毛利率下行幅度可控。3）土增税计提比例进一步提升概率不大，并且随着精益运营落实，以及融资成本下行，费用率将持续改善。

短期内土储无需过度担忧，拿地权益比例回升趋势明显

截止 2019 年末，估算公司总可售面积约 9500 万方，仍可满足未来 2 年以上的销售需求，短期内无需过度担忧供货压力。2019 年公司拿地权益比例（按金额）同比提升 17pc 至 70%，或在 2-3 年后开始带动权益利润率逐步企稳。

地产+业务健康发展，价值将逐步凸显

2019 年万科物业收入同比增长 29.7%至 127 亿元。截止 2019 年末，万科物业累计签约面积达 6.4 亿方，商业平台印力管理面积近 900 万方，物流平台万纬物流可租赁物业建筑面积达 1086 万方。

估值与评级

考虑到疫情对公司销售、拿地、竣工的短期影响，我们小幅下调 2020-2021年预测 EPS 至 3.96、4.55 元（原为 4.04、4.69 元），引入 2022 年预测 EPS为 5.17 元，3 年 CAGR 约 14.5%。公司经营风格稳健，信用优势明显，拥有较强的抗风险能力。中长期来看，重点布局的地产+领域均具备广泛需求，可提供充足的发展空间。综合考虑，我们维持公司 A 股目标价 33.83 元，对应 8.5倍 2020 年预测 PE 估值；维持 H 股目标价 33.55 港元，对应 7.7 倍 2020 年预测 PE 估值；维持“买入”评级。

风险提示：

新冠疫情影响存在超出预期的可能；公司补货规模不及预期，导致中期内销售增速受限；部分新业务盈利兑现不及预期。